7月14日，箭牌家居IPO首发过会，拟募集资金约18.09亿元。

受制于地产疲弱，卫浴行业集体陷入尴尬境地。

箭牌家居近几年的净利润逆向增长，2019年同比增长超180%，可2020年立马增速放缓至不足6%；公司营收规模也在不断缩窄。

潮汕走出、顺德发家的谢氏家族，选择在这个时点逆市入场，胜利在望固然欣喜，几大顽疾还需治疗。

降收增利

箭牌家居创始人谢岳荣是一名60后潮汕人，从景德镇陶瓷学院（现景德镇陶瓷大学）陶瓷制造专业毕业后，在佛山市东平厂工作，后于1994年创立箭牌卫浴。

做马桶起家，箭牌家居2018年拿下卫生陶瓷7.3%的市占率，位列国产品牌前列。

公司生产产品品类范围覆盖卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具、瓷砖、定制橱衣柜等全系列家居产品，主要产品品牌除ARROW箭牌外，还包括FAENZA法恩莎和ANNWA安华，三个品牌的市场定位分别为智慧、艺术和时尚。

V6翼系列

马桶几乎撑起箭牌家居的半壁江山。

箭牌卫生陶瓷类产品营收占主营业务收入的比例相对固定，均维持在46%左右。其中，坐便器2020年销量314.72万件，实现收入19.85亿元。

报告期内，箭牌家居营收规模持续下滑，净利润却逆向增长。

2020年较2018年，公司营收跌去3亿元，归母净利润提高3.9亿元。

尤其在2019年，净利润同比暴增182%，公司解释称是主营业务毛利增加所致。毛利大幅增加主要源于产品定价策略的调整、智能产品收入占比提高，以及智能化和精益生产的推进使得生产成本得到了较大改善。

毛利率急速赶超，从2018年低于行业平均水平7个百分点，至2020年高出平均值1.5个点，达到31.63%。

然而，2021年上半年，公司归母净利润为1.57亿元，仅占2020年全年的26.7%，呈收缩趋势，若下半年未能有效扩大营收，净利润或将同比下滑超20%。

扩产存疑

产品结构优化、生产成本降低，公司营收规模却在收窄，箭牌家居失去市场了吗？

从主要产品销量看，报告期内“王牌”卫生陶瓷品类持续下滑，从2018年的840万件降至2020年的750万件；龙头五金品类销量有所上升，其他四大品类销量均有不同程度的下滑。

销量下来了，产销比数据还看得过去。

报告期内，各品类产销率为91.6%-117%不等。招股书提到，关停部分闲置生产线去库存后，2020年多品类产销量提升。

这并未缓解外界对箭牌家居募资大幅扩产的质疑——销量下滑却要扩大产能，市场如何消化？

况且资金吃紧。报告期内，箭牌家居资产负债率均高于行业可比公司，明显需要输血。

2019、2020年，公司多次增资扩股融资，引入外部机构投资者，资产负债率仍高于行业平均水平。

从此次上市募投项目看，公司拟投入6.8亿元用于年产1000万套水龙头、300万套花洒项目，意味着约4成拟募集资金投入到龙头五金产品。

该品类为公司仅次于卫生陶瓷的第二大营收支柱。而报告期内，龙头五金品类营收增速逐渐放缓，2020年同比增长6.37%，低于2019年的19.13%。

不过，该品类产能利用率持续走高，始终位居六大类产品之首，这或许是谢岳荣选择加码的原因。

薪酬垫底？

箭牌家居的销售主要靠经销商，报告期内，经销商贡献营收占总收入的95%左右。

截至2021年6月底，公司经销商合计1775家，其中公司前员工持股或任职的经销商共计115家，这部分营收占当年销售收入的比例，从2018年的2.21%提升至2021年上半年的7.66%。

公司特意指出，前员工经销商之一“鸿远电商”为电商特约经销商，2019年和2020年收入增长较快，因此前员工经销商经销收入持续增长。

谢岳荣在支付员工薪酬方面，不算大方。

招股书披露，箭牌家居的平均薪酬低于下表中任一家行业内上市公司，且低出行业平均水平近40%。

公司称2020年疫情期间仅发放基本工资，导致管理层人均薪酬小幅下降。

此外，2018-2020年间，箭牌家居及其子公司不断缩减员工规模，合计拥有正式员工数从17966人缩减至15075人。尽管如此，公司职工薪酬支出占管理费用的比例维持在40%左右。

谢岳荣对自家人在IPO前的突击分红，却很大方。

谢岳荣与霍秋洁夫妇、其女谢安琪、其子谢炜四人合计控制公司79.17%股份。按持股比例计算，实控人一家在此次分红中，共分走约3.56亿元。

GFK消费趋势调研数据显示，智能化和人性化的用户需求已达到85%。2019年起，箭牌家居紧跟智能化趋势，2021年合作华为，搭载智能芯片的卫浴产品可实现语音控制、产品互联、健康管理。

此次冲刺IPO，公司大规模募资扩大产能的同时，拟将大部分资金持续用于布局智能化改造、研发中心建设和品牌营销网络升级。

经此一役，箭牌家居能否跃居陶瓷卫浴行业前列，还看谢岳荣如何运作。